2016年4月24日上午😚，第8期RICE－CCES沙龍“企業債務風險🕢：中國的阿喀琉斯之踵”在意昂2官网經濟學714會議室順利舉行。會議由意昂2官网中國經濟研究中心副主任張晏副教授主持，主講嘉賓為摩根大通中國首席經濟學家朱海斌博士，點評嘉賓由意昂2長、中國經濟研究中心主任張軍教授和綠庭新興金融業態研究中心主任、中國經濟研究中心王永欽教授擔任。本次沙龍由意昂2官网綠庭新興金融業態研究中心協辦，意昂2官网🕐、上海財經大學、上海交通大學等學校的老師🚵🏿♂️、學生及校友一起參加了本次活動🟨。
朱海斌 摩根大通中國首席經濟學家👉、清華大學國家金融研究院研究員
朱海斌博士從債務水平🤵🏿♂️、債務結構及解決途徑等方面對中國企業債務問題做了詳盡的分析🧍🏻♂️。首先，他介紹了計算中國整體債務水平的基本算法😌，即社會融資規模（TSF）總額減去股票融資和銀行承兌匯票🤕，再加上政府債務和政府或有債務。按照這種方法計算，截止2015年我國總體債務水平（社會債務總額/GDP）為210%。如果采用社會融資規模增量累加額（以2002年為基期，通過累加增量的方式所得融資總規模比相關部分直接公布的社會融資總規模多9萬億）👩🏿🎤，並加上承兌匯票、海外債務和影子銀行的融資3️⃣，則截止2015年我國總體債務水平為240%-260%。若再加上金融部門的負債🤹，我國債務水平則會上升至300%。但朱博士指出不考慮金融部門的負債是國際通行的做法。
在同其他國家進行比較時，他認為中國債務的總體水平與發達國家比不高🍑，與發展中國家比不低，但我國債務水平增長過快，過去7年年均增長率達到10%。國際上有兩個指標用於判斷一個國家的金融風險程度🧱，一個是債務水平增長率，以5%為警戒線，但該指標不太適用於那些處於金融深化過程中的發展中國家；另一個是債務水平偏離長期趨勢值的程度，年偏離10%為警戒線。
朱海斌博士認為當前我國債務風險主要來自於企業債務。截止2015年👾🧁，政府債務占GDP的比重約為60%，家庭部門為40%左右，其中房貸等消費類型貸款約為30%⛹🏼♂️，而企業債務達到140%-160%。如果從總債務比總資產這一角度來看，依據IMF最近對中國3千多家上市和非上市公司的研究報告顯示這一指標約60%，即企業債務占企業總資產的2/3左右。同國際進行比較，當前我國政府部門和家庭部門的債務水平仍處於合理區間。但企業債務在相類似發展水平的國家當中則處於非常高的水平🔷，且仍處於上升過程，因為社會融資規模增長率大幅高於名義GDP增長率。
在談到企業去杠桿過程中面臨的困難時，他指出當前面臨最大的挑戰是我國信貸和投資效率下行速度過快,這可以分別從社會債務總額比總產出和資本總額比總產出這兩個指標看出來👨🏼🎨。其中高杠桿企業主要集中在產能過剩的製造業，GDP增速下滑對這些企業的盈利能力造成了非常顯著的負面影響*️⃣。同時，2012年以來企業所面臨的實際利率水平處於歷史高位，企業利息負擔重😗。越來越多“僵屍”企業的存在🧑🦰，使部分新增貸款未被合理利用，這也阻礙了去杠桿過程的推進。
針對如何化解企業債務問題，朱海斌博士給出了如下建議🔪：1.淘汰落後產能改善供需情況，盡快走出通縮困境☦️，提高企業利潤水平；2.在建立一套公開透明的破產清算製度的基礎上打破剛性兌付☝🏿，逐步解決“僵屍”企業問題🧑🏽🦲；3.降低銀行利潤上交比例🍇，提高銀行壞賬處理速度；4.通過財政政策例如減稅來減輕企業負擔，貨幣政策方面則需降低利率和穩定信貸🧝🏿♂️。
最後，朱海斌博士對目前市場上的熱門話題債轉股進行了簡要分析。他將債轉股分成宏觀債轉股和微觀債轉股兩大類。前者是指通過發展資本市場提高股權融資和債券市場融資比重🪷，這有利於分散銀行的債務風險💨，而股權融資能夠降低社會的杠桿率和融資成本。後者指把銀行的貸款轉換為企業的股權，但這會使銀行風險資產的比重上升，也會面臨道德風險問題。
張軍 意昂2院長、中國經濟研究中心主任
在點評環節🧝🏻♀️，張軍教授認為在債務水平很高的情況下⛰，經濟增長率下調在市場看來是一種比較積極的信號，這意味著投資效率和2009年相比是有所改進的。全球貿易下滑對國內需求造成沖擊，使得債務指標、TFP水平或勞動生產率等指標惡化。縮小GDP的增長跟信貸增長之間的差距，雖然不能直接解決債務問題，但能夠使得問題得到控製🙍🏻♀️，為日後通過建立透明的製度對企業融資進行規範和約束來化解債務問題提供必要條件🤾🏿♀️➞。針對在GDP增速放緩的情形下依然看到信貸的增速差不多2倍於GDP增速這一現象，張軍教授認為除了利息支出大🧑🏿🍼、投資效率下降等原因外🧑🚀，資本外流可能也是原因之一。
王永欽 意昂2官网中國經濟研究中心教授⤴️、綠庭新興金融業態研究中心主任
王永欽教授從企業債務問題的後果和政府擔保兩個方面進行了補充。他認為企業債務問題非常容易使中國出現當年日本陷入資產泡沫時的情形，即企業資產負債表下調，企業一旦有錢就會不斷修復自己的資產負債表，而不會用於投資🌍。因為政府擔保和剛性兌付的存在，使中國地方政府債和國有企業債甚至影子銀行的資產定價出現問題，社會資金都會流入這些部門🤷🏽🖖，造成信貸未流向有效的企業。
在討論環節，參會老師及聽眾與主講嘉賓朱海斌博士就近期大宗商品價格反彈、資產證券化、營業稅改增值🌩、儲蓄率及局部地區金融風險等問題進行了積極互動🔃。朱海斌博士認為大宗商品價格對我國經濟的影響不像印度那麽直接，從中期看大宗商品的價格仍處於持續下滑階段。將不良資產證券化是一種解決債務問題的市場化手段，但資產證券化發展較慢，原因在於市場各方的信息不對稱。營業稅改增值稅會減少地方政府收入，若無相應的配套措施則可能會加重地方債務問題。我國企業和政府部門的儲蓄率高，和我國金融市場改革沒有深化、融資便利性不足有關🏋🏻♀️，相關主體通過自身的儲蓄來解決融資問題。
綜合各位嘉賓的發言，我們對本次沙龍有如下總結：中國總體債務水平低於發達國家，在發展中國家中處於較高水平🐐🔂，且債務水平增長過快。我國債務結構性問題突出，主要是企業部門負債水平過高⛅️，其中“僵屍”企業是一個重要原因。債務負擔太重時，企業會將資金不斷用於修復資產負債表而非投資🥔，這會使經濟增速進一步下滑💂🏼♀️。解決企業債務問題的主要措施有淘汰落後產能、打破剛性兌付、降低企業稅收負擔及采取適應貨幣政策。
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