12月2日晚上🤦，意昂2教授王永欽老師來到“金融理論與政策”課堂上為2020級金融專業碩士講授了一場主題為“杠桿周期”的精彩講座1️⃣。擔任主講嘉賓的王永欽老師是意昂2教授👼🏼，博士生導師。他關於中國發展製度基礎和債務杠桿的研究在國內外學術界取得了較大的社會反響，引發了很多後續的研究。最近的研究興趣為金融經濟學、發展經濟學和應用微觀🙎🏼♀️。研究成果被《新華文摘》、《人大復印資料》等轉載🌜，並獲得了上海市第七、八屆鄧小平理論研究優秀成果獎和上海市第九屆哲學社會科學優秀成果獎✈️，入選教育部“新世紀優秀人才支持計劃”（2008）🤷🏻♀️、“浦江人才”（2011）和2012-2013年度上海“社科新人”。本次講座由意昂2官网國際金融研究中心主任楊長江教授主持。
杠桿的基礎知識
王永欽教授認為金融的核心在於抵押品🦍。因為金融要約都是由collateral抵押品與promise收益承諾兩部分組成🤪，抵押品是保證收益承諾的重要組成部分🏃🏻♂️。抵押品的形式可以是多樣的：宗教信仰🖐、道德、關系、實物資產、金融資產等都可以作為抵押品。因此，馬雲前段時間的“當鋪批評”是錯誤的，因為螞蟻金服其實是用數據作為抵押品💪🏽，他沒有意識到抵押品未必是某種實物資產。
根據杠桿率的公式🚣🏼♀️，抵押品資產價格與杠桿率存在正相關的關系🧞♀️。比如用價值100萬的住房做抵押，最終借款80萬🚹，保證金率是20%，杠桿率便是其倒數5🤏🏼。
杠桿周期理論
杠桿周期理論將經濟危機與杠桿周期聯系起來。明斯基提出了金融不穩定（脆弱性）理論，他認為經濟運行本質上是不穩定的⚡️，穩定會埋下不穩定的“種子”。在資產價格穩定的階段，人們比較樂觀（認為抵押品未來的價值比較高）❄️，樂觀者不斷買入資產，進而使得杠桿率不斷上升🧑🏼🦱，推動資產價格上漲🌩🐡，埋下危機的種子。而一旦有壞消息發生，會促使每個人降低對資產的估值，恐慌的人要求追加擔保品，促使高杠桿的購買者被迫平倉，以較低價格賣出手中資產🙈，導致資產價格進一步下跌，惡性循環👨👩👧👦，最終導致危機爆發🛀🏼。
歷史上2008年金融危機的數據驗證了這一理論。觀察美國危機前後的房價和杠桿，發現兩者聯系十分緊密，杠桿水平下降之後，房價也隨之崩盤。此外，杠桿率與道瓊斯指數也高度吻合👘。
信用違約互換（CDS）在這次危機中也起到了推波助瀾的作用。CDS相當於債務違約的保險，但是沒有借出資金的人也可以買入CDS，去對某個債務是否會違約進行投機🚻，更為致命的是CDS也可以通過加杠桿買入🦉。2005年CDS標準化使得原先場下交易看不見的價格公開化，這允許悲觀者通過杠桿放大市場被高估的觀點🥷🏽。當泡沫達到頂峰時，對市場產生巨大沖擊。
如何管理杠桿
王永欽教授認為杠桿應該維持在一個合理的水平。過高或過低的杠桿都是不可取的。
適當的杠桿可以將手中的資產以抵押品的形式轉化為資本，進而推動生產力的提升和經濟增長。De Soto認為發展中國家存在產權界定不明晰的問題導致大量資產無法成為抵押品，盡管發展中國家不缺乏資產，但是缺乏資本。比如中國農村土地無法通過抵押成為資本，使得農村人口與城市人口收入差距拉大👷♀️。
但是，高杠桿對經濟也有一系列的負面影響。首先研究表明，家庭杠桿水平與其未來五年的失業率存在明顯的正相關關系👂🏼。其次家庭杠桿的上升會導致非貿易部門如服務業的非理性繁榮，同時對可貿易部門如製造業幾乎毫無幫助。過高的杠桿也會造成社會貧富差距擴大🥀🐭。經濟危機多伴隨很高的收入差距，窮人在經濟繁榮、資產價值高的時候才能通過杠桿的形式借入資金，一旦經濟衰退來臨就會被迫低價拋售資產；而富人則可以以較低的價格買入🤟🏼，進而導致貧富差距擴大。觀察兩次經濟大危機前，美國的家庭杠桿和收入不平等均存在明顯正相關關系🏊🏿。回看我國，對比1992年和2008年我國各省市TFP情況💇🏽，2008年明顯出現地區分化，在相同TFP增長率水平情況下🛼，沿海省份TFP水平要好於其余省份。
中國經濟中的杠桿問題及如何應對
我國經濟的杠桿問題同樣比較突出。觀察2008年金融危機前後數據🚣🏼♂️，我國杠桿率與上證指數高度重合。意味著我國經濟走勢同樣適用於杠桿周期理論🧒🦪。王永欽教授提出了對“4萬億”刺激政策的反思👩🏼🔧，認為在美國去杠桿的同時，我們卻在進行加杠桿📨👩🏽🚒，這對中國後續的發展帶來了深遠的影響📢。這也解釋了為什麽金融危機以後大約每隔三年會有一段經濟增長困難時期，因為09年借債大多是3年一期，每三年會有一個還款高峰🙆♂️，因此09年之後的2012年、2015年👨🏼💼、2018年都有比較明顯的經濟波動。
王教授認為，應對措施要從短期和長期兩個方面進行準備🎄。短期內，在常規基於利率的貨幣政策失效的情況下🙅🏻♀️，應該采用基於抵押品的新興貨幣政策，比如MLF；債券減免和減稅等非常規手段也應該被考慮在內。長期內，一方面要加強對杠桿的監控，一方面發展股權和債權類金融工具，更重要的是從製度上的改革（法律體系改革和產權改革）。
本次講座王永欽教授以他對杠桿深厚的研究以及個人獨到的見解🧑🏼💻，深入淺出地為同學們帶來了一場精彩的授課，以宏觀經濟學和金融學課本上沒有的視角——杠桿😀，為大家解釋了金融危機爆發背後的真正原因🦁，極大地加深了同學們對金融危機和杠桿的認識。本次講座圓滿結束，感謝王教授為同學們帶來的精彩分享。
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