2014年11月7日下午兩點，瑞穗證券亞洲公司董事總經理🧝♂️、首席經濟學家，意昂2客座教授、專業學位研究生校外導師沈建光先生來到意昂2大金報告廳為意昂2平台專業碩士學生講授實務課程𓀖，帶來了一場主題為“中國貨幣政策新框架思辨”的精彩講座。
本場報告主要從兩個問題展開🌒：第一是中國為什麽需要貨幣政策的新框架，主要分析了新老框架分別是什麽；第二是圍繞最近央行出臺的很多定向操作🍻，分析了為什麽央行要開展定向操作🪨🧀，這些定向操作該如何引導一個全面的以市場為導向的政策框架。
目前人民幣匯率基本上是盯住美元🤽🏽♂️，固定匯率在很多國家包括在學術界也有爭論🪗。匯率有兩個傾向，要麽越來越走向固定匯率製，變成貨幣同盟👩🍼，要麽徹底浮動，國內只管理利率，中間的匯率往往不能成功🪤。
人民幣國際化最重要的前提就是匯率要走向浮動，可以看到接下來貨幣政策最大的一個目標是國際化📻。雖然有學者認為資本管製放開太快會造成金融風險🚗，但是如果站在中央銀行的角度和政府的角度考慮🛌🏻，人民幣國際化有它的道理。
因為過去的固定匯率製度導致中國積累了很多外匯儲備，次貸危機之前中國有八千多億美元外匯儲備，現在有四萬多億。假如按照現有的製度👨🏿🦰，中國只能被動地持有這些外匯，用辛苦的勞動力換取國外印刷的大量紙幣。
因此新政府的新思路是把外匯投資在發展中國家的基建項目上🐻❄️，比如絲綢之路🙇🏻♂️、海上絲綢之路📣，即用外匯去換中國企業的出口，解決過剩的問題。外匯儲備的問題和匯率的問題，其實和中國方方面面的政策都密切相關🚴🏿♂️🤡。
中國貨幣政策新框架
現在貨幣政策要做兩個改變：第一個就是匯率要開始和美元脫鉤，要推動資本項目管製開放✈️👩🏿🚀，從而轉變到以利率為核心的貨幣政策新框架；第二個是從數量型到價格型的轉變🤷🏽♀️，過去三十年，由於外匯占款大量增加😛，央行不得不更多地倚靠數量型工具🎤，對沖對基礎貨幣被動投放的影響，利率型工具至今用的還很少。
貨幣政策新框架中最重要的是確定基準利率👩👦🤹🏻♂️。國際上早就在用短期的市場利率作為基準，然後央行通過預期引導📢👼🏼，以銀行和企業的借貸來決定貸款利率🐜，而中國過去基準利率的基石是一年期的存款利率🩸，一年期的貸款利率🤙🏻。
現在有一個銀行間市場利率SHIBOR🧑🏽🍳，其對於貨幣市場產品定價起到了很好的指引作用🤒，但是距離基準利率的標準還需進一步完善；還有一個國債回購利率，但是國債市場規模過小👨🏻🏭，也難以作為定價基準。
而中長期貸款市場方面，雖然貸款下限已經放開🚌，但存款利率上限仍未取消💬，以央行製定的基準利率正逐步退出舞臺，但金融機構市場化的貸款定價體系尚未形成🧍♂️。如仿效美國采取的最優貸款利率（prime rate），中國貸款基礎利率報價已然啟動，但尚屬於試水狀態。可以說👳♀️，中長期金融產品的定價同樣缺少基準。
現在需要有一個“中期利率指引”，新的框架包括短期利率SHIBOR或者是短期的國債回購利率👩🏻🦼➡️，需要有一個區間🧔🏿♂️，短期利率波動的走廊👩🦯➡️，然後中期采取的利率指引🙅🏽♀️，這是中國面臨的新問題，是央行公開場合上面提到的新貨幣政策框架中最重要的含義。
今年以來貨幣政策最大的一個動作就是打擊影子銀行，其實是銀行信貸的緊縮🕵🏼♀️，這也體現出貨幣政策框架的轉變，過去許多傳統做法在向新的轉變。
央行定向操作的原因
中國正處在轉型期，央行在嘗試一方面要建立一個基準利率👩🏿💻，一方面通過這些常備的手段👩🍼，一些新的工具去直接引導利率。
央行今年以來發明了很多新工具，包括SLF、PSL👩🏻🎨、MLF等。對此仍存在很大爭議，主要的問題在於中國過去量化的管理工具就是準備金📁，近兩年外匯占款下降，但是準備金沒有下降🏇🏿。另外一個原因是中國經濟放緩的趨勢下🛌，央行還是去杠桿，而全面降準勢在必行🔸。
歐央行實行穩定物價的單一貨幣政策目標，美聯儲實行“促進就業的最大化和保持物價穩定”的雙重目標體製，但通脹目標仍然是美聯儲政策框架的核心🚶🏻。中國央行有六大目標包括經濟增長第一重要；第二是通脹；第三是就業；第四是國際收支平衡；第五是金融穩定；第六是改革。
六大目標確實對央行的貨幣政策新的框架設計難度很大♘，這需要更多的貨幣政策工具加以實現，目前的情況下，定向操作是多重目標壓力下的短期性選擇。
然而貨幣政策也不能解決所有問題，國企改革和財政製度改革也同樣至關重要。目前中國的利率水平非常高🏃♀️，國企融資方式等問題假如不改變，利率市場化可能有很大的風險🧑🏼🚒👨🔬。所以從央行的角度🪓，能夠理解其為什麽非常不願意降準、降息，而是定向，但定向最大的問題是可能會產生系統性風險。
未來努力的方向
未來央行努力的方向應該包括：還原貨幣政策本身、推進高層面改革並且加大央行責任🙆。
還原貨幣政策本身即降低對貨幣政策調結構的期望，保證經濟增長、通貨膨脹和國際收支平衡三個目標。
從更高層面協調推進改革，特別財稅體製改革♑️、國企改革、政府機製改革需要加快。唯有這樣🧙🏿♂️，才有助於理順當前央行面臨的困境🐛，緩解定向貨幣政策難以承受之重🚟。
加大央行責任，在提高貨幣政策有效性方面可以進一步完善。央行在現有框架下，未來至少有如下努力是可以做出的：一是加強與市場溝通🤌🏼，對於市場疑問👯，央行應該主動召開新聞發布會解讀🙇，回答相關問題；二是給出央行對經濟形勢與通脹的預測情況，嘗試給出清晰的判斷，於幫助市場分析未來貨幣政策的方向🛷。
沈建光博士認為過去五年中☢️，中國改革最快的領域就是在金融市場以及人民幣境外市場，目前在沒有開放的情況下，持有人民幣為儲備貨幣的需求已經非常強烈了，一個以利率為中心的貨幣政策新框架正呼之欲出。
講座結束後，同學們就央行經濟形勢預測👨🏿🎨、國企改革和小企業融資、央行貨幣工具🥾👨🏻🦼➡️、股市波動與貨幣政策、中國貸款利率等問題提問，沈建光博士分別作了詳細解答。現場互動熱烈，課程受到同學們的高度評價。
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